Persistenz hartnäckiger Inflation
Im Jahr 2023 ist infolge der drastischen Zinsanhebungen durch die Zentralbanken die Desinflation als erklärtes Ziel erreicht worden. Dies ist jedoch überwiegend auf das Auslaufen der Basiseffekte bei den Kerngütern, welche infolge der Energieknappheit, des Ukrainekonflikt und der Lieferketten in 2022/23 existierten zurückzuführen. In der Tat deuten weitere Indikatoren auf eine nachhaltige Abschwächung der Inflation hin, jedoch ohne dass diese gänzlich verschwindet.
Im Jahr 2024 rückt ein anderer Aspekt in den Fokus: Die Notwendigkeit, die Inflation auch im Dienstleistungssektor einzudämmen. Hierin ist das zähere Ende der Desinflationsbestrebungen zu sehen. Ein Schlüsselelement hierbei ist die Kontrolle der Lohnsteigerungen. In Deutschland stellt sich diese Aufgabe als besonders komplex dar. Die starken Arbeitnehmervertretungen und die ausgeprägte Kultur der Tarifverhandlungen, wie jüngste Ereignisse zeigen, bedingen eine schwierige Ausgangslage für eine solche Regulierung. Im Gegensatz dazu scheint in den Vereinigten Staaten eine effektivere Eindämmung der Lohnsteigerungen wahrscheinlicher. Dort ermöglicht das flexiblere Arbeitsmarktmodell eine schnellere Anpassung an ökonomische Veränderungen.
In jedem Falle führt eine hartnäckige Inflation zu einem höheren durch die Zentralbanken gesetzten Zinsniveau, welches abzuwarten bleibt. Eine absehbare Rückkehr zum Nullzins hält Jan-Carl Plagge, Vanguard Investment Strategy Group für „sehr unwahrscheinlich.“
Anstieg des Gleichgewichtszinses R*
R* beschreibt das theoretische Zinsniveau, auf dem die Geldpolitik eine Wirtschaft weder ankurbeln noch einschränken würde. Anders ausgedrückt, der neutrale Zins stellt den Ausgleichspunkt zwischen Sparen und Investieren in einer Volkswirtschaft dar. Nach Schätzungen von Vanguard ist der Gleichgewichtszins seit der Finanzkrise 2008 um etwa 100 Basispunkte gestiegen, also einem Prozentpunkt.
Ein wesentlicher Grund hierfür ist die demografische Entwicklung, insbesondere das Älterwerden der Bevölkerung, welches zu einer Verringerung der Sparer führt. Mit dem Eintritt immer mehr Menschen in den Ruhestand, werden die angesammelten Ersparnisse zunehmend aufgebraucht, was die Sparquote zusätzlich senkt.
Ein weiterer Treiber sind die strukturellen Haushaltsdefizite der entwickelten Industrieländer, welche einerseits zu engeren Daumenschrauben bei den Ausgaben, insbesondere für die Vereinigten Staaten, andererseits zu einer gesteigerten Nachfrage nach Geldmitteln sowie höheren Finanzierungskosten dieser Mittel führen. Dieses Aufeinandertreffen aus Demografie und defizitärer Staatshaushalte muss zwangsläufig zu einem veränderten Realzins führen. In welche Richtung ist eindeutig.
Entsprechend werden die mittelfristigen Leitzinsen, welchen hierdurch tangiert sind, Schätzungen zufolge bei ca. 3-3,5% für die USA und 2-2,5% für die Eurozone liegen.
Diese Veränderungen sind nicht nur temporärer Natur, sondern repräsentieren eine strukturelle Verschiebung, die über den nächsten Konjunkturzyklus hinausgeht und langfristige Auswirkungen auf die Wirtschaft haben wird.
Weniger Erträge für die Zukunft
Die Folgen strukturell höherer Real- sowie geldpolitischen Zinsen werden maßgeblich dazu beitragen, dass die Erträgen in der Zukunft zurückgehen. Dieser Zusammenhang lässt sich aus makroökonomischen Teileffekten der einzelnen Sektoren herleiten.
- Privathaushalte tendieren dazu, mehr zu sparen statt zu konsumieren, was die Nachfrage nach spekulativen Anlagen reduziert. Weiterhin wird das Konsumverhalten qualitativ verschoben, hin zu einer Konsumreduktion. Dies lässt sich insbesondere aus den Zinstheorien der Österreichischen Schule der Nationalökonomie ableiten.
- Unternehmen investieren zunehmend nur noch in rentable Projekte, wobei zwangsläufig eine strengere Selektion getroffen werden wird. Überdies könnte ein sinkendes Humankapital, wie jüngst durch die PISA-Studie zum Vorschein getreten, sowie das Sinken der Kapitalintensitätsrate ein Abflachen der globalen Produktivitätssteigerung zufolge haben, so Dr. Johannes Mayr, Chefvolkswirt Eyb & Wallwitz. Hierdurch würden die durchschnittlichen Raten des globalen Wirtschaftswachstum geringer. Ein Effekt, welcher seit Ende 2022 beobachtet werden kann, vor allem in der Eurozone. Gleichzeitig führt eine höhere Verschuldung auf Unternehmensseiten zu weiteren finanziellen Belastungen.
- Die Öffentliche Hand steht ebenfalls vor Herausforderungen. Höhere Zinsen erfordern eine Neubewertung der Fiskalpolitik. Die Schuldentragfähigkeit sinkt, was zu höheren Zinsforderungen führt. Die steigende Verschuldung, die zuvor als langfristiges Problem gesehen wurde, erweist sich nun als akute Herausforderung, die von der aktuellen und nicht von künftigen Generationen gelöst werden muss.
Diese Entwicklungen zeigen deutlich, wie eng die finanzielle Gesundheit von Privathaushalten, Unternehmen und der öffentlichen Hand miteinander verknüpft ist und wie sie die wirtschaftliche Zukunft prägen.
Nicht zuletzt werden die externen Faktoren der heutigen Zeit eine kostenintensivere Wirtschaft mit sich bringen. Ob Energiewende, Wertschöpfungs- und sich deglobalisierende Lieferketten oder geopolitische Spannungen – alles sind Faktoren, welche die Wirtschaft im Gesamtkontext einseitig belasten.
Fazit für die Geldanlage
Für die taktische Portfolioaufstellung lassen sich hieraus Ableitungen bilden. Die taktische Portfolioallokation unterscheidet sich von der langfristig, strategisch optimalen Allokation insofern, dass hier auf ein sich veränderndes Umfeld reagiert wird, indem geringe Abweichungen von der strategisch optimalen Allokation vorgenommen werden.
So wird eine grundlegende Anpassung der individuellen Allokation in Richtung festverzinslicher Papiere zuträglich sein. Durch das Ansteigen festverzinslicher Renditen, wie bspw. im Anleihemarkt sowie die folgende Neubewertung der Return von Aktien wird sich das Attraktivitätsverhältnis nachhaltig verändern. Vor dem Hintergrund der optimalen Assetallokation, bestehend aus breit diversifizierter Markt- sowie risikofreier Zinskomponente, wird ein risikovermindertes Portfolio ein grundlegend besseres Chancen-Risiko-Verhältnis aufweisen. Eine prozentual gleichbleibend hohe Aktienanlage, wie es die letzten 15 Jahre während der Nullzinspolitik zuträglich war, beizubehalten könnte sich für die Zukunft als deutlich weniger erfolgreich herausstellen.
Legen wir abschließend eine persistente langfristige Inflation von 2,0 – 2,75 % zugrunde sollten Privatinvestoren künftig mit einer realistischen Netto-Anlagerendite von maximal 4-6% p.a. rechnen. Denn letzten Endes gilt eines:
Für die Erreichung persönlicher Anlageziele ist eine seriöse Kalkulation, vor allem eine realistische Renditevorstellung in das A & O.
